海通宏观：经济稳定、持续地修复，仍需要逆周期调节政策进一步支持
原标题：海通宏观：经济稳定、持续地修复，仍需要逆周期调节政策进一步支持
三季度，经济呈现温和改善的趋势。8-9月生产、消费和投资分项的增速均在改善，新兴行业生产、服务消费、基建投资等具体领域保持较高增速，对经济形成支撑。这一方面是由于7月政治局会议定调以来，降息、地产优化等稳增长政策逐步落地起效；另一方面是由于暑期消费旺盛、外需企稳回升等因素，国内外需求均有改善，带动经济持续修复。虽然年内实现经济增长目标的压力或并不大，但经济稳定、持续地修复，仍需要逆周期调节政策进一步支持。
风险提示：地产修复不及预期
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GDP：三季度增速回升
2023年前三季度GDP实际增速为5.2%，由于去年四季度受疫情影响基数偏低，我们预计全年实现5%经济增长目标的难度不大。三季度GDP实际增速为4.9%，剔除低基数效应取四年年化增速为4.7%，高于二季度的4.5%。从季调环比来看，三季度环比增长1.3%，也较二季度明显回升。分行业来看，剔除基数后，第一产业GDP增速较一季度有所回落，第二、三产业GDP增速则分别从二季度的4.6%和4.3%回升至4.9%和4.6%。
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生产：外需改善，服务业回暖
生产进一步改善。9月工业增加值同比增速为4.5%，与前一月持平，剔除基数影响后四年年化平均增速从前一月的4.9%进一步回升至5.2%，连续第二个月改善。从季调环比看，9月工业增加值环比增长0.36%，增速较前一月小幅放缓，略低于2015-2019年疫情前的平均水平。
产能利用率和产销率双双提升。三季度我国制造业产能利用率为75.8%，连续两个季度回升。9月工业企业产销率为97.4%，与前一月持平，同比跌幅较前一月收窄。这反映当前企业经营在逐步改善，工业经济或持续回升。
从结构上来看，9月内需和外需型行业生产均有改善。从四年年化增速来看，增速居前的行业仍然是电气机械、汽车和电子设备，与8月保持一致。一方面是随着美国耐用品消费的回升，外需有一定改善；另一方面，新兴行业受政策支持力度更大，保持高景气度。从增速变化来看，运输设备、食品、酒饮料茶、建材行业生产的边际改善幅度最大，这是由于稳增长政策利好叠加假期消费，内需有一定程度提升。
服务业生产回升。9月服务业生产指数同比增速为6.9%，较前一月的6.8%小幅抬升，剔除基数影响后四年年化平均增速从前一月的4.3%升至4.7%。我们认为，9月包括暑期末期和中秋国庆假日前期，出行、餐饮、旅游等服务需求旺盛，接触性服务业生产得以持续修复。
失业率进一步下降。9月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.0%和5.2%，较前一月分别下降0.2和0.1个百分点，就业形势有所好转。
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消费：假期经济或有支撑
消费持续改善，但幅度放缓。9月社会消费品零售总额同比增长5.5%，较前一月的4.6%提高0.9个百分点。剔除基数效应后，四年年化平均增速从前一月的3.2%上行至3.9%。不过，从季调环比来看，9月社零环比增加0.02%，环比增速相较前一月和历年同期都偏低。这主要是由于暑期消费热潮结束后，服务消费短期增速或有放缓，从读数看，前三季度服务零售额同比增长18.9%，较1-8月的19.4%有所下降。
从分项来看，9月商品零售和餐饮收入同比增速为分别为4.6%和13.8%，剔除基数后四年年化增速为4.1%和2.9%，均较前一月有所改善。相较于线上消费，线下消费修复更明显，线上消费增速从前一月的7.6%回落至6.6%，不过线下消费增速有所回升，这或反映在节日假期，消费者出行不受限制后，更倾向于选择线下消费场景。
对比具体行业，从四年年化增速的绝对值来看，烟酒和饮料消费增速最高，这或是由于聚餐、宴请增加带来的需求提升。金银珠宝、体育娱乐用品仍保持较高增速，与前几个月保持一致。边际改善最明显的还有通讯器材，这主要是由于9月华为、苹果等主要品牌发布新产品，带动产品升级换代需求。受益于地产优化政策，建材消费的跌幅有所收窄，但地产相关的消费如家电音像、建材仍在所有消费中相对偏弱。
居民消费倾向提升。从三季度的居民收支数据来看，居民可支配收入四年年化平均增速为6.4%，收入增速较二季度有所放缓，不过消费支出增速为7.2%，较二季度的5.8%有明显提升。从居民消费意愿来看，二季度居民消费倾向为68.2%，三季度则进一步上升至70.0%。三季度居民消费意愿旺盛，这主要是由于三季度有暑期影响，居民出行、旅游等消费场景增加，使得居民短期的消费倾向有所提高。但下阶段居民消费意愿能否持续回升，或还是取决于对未来的就业和收入预期。
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投资：基建回升，地产仍弱
投资增速放缓。1-9月固定资产投资累计同比增速为3.1%，较1-8月小幅回落，当月同比增速从前一月的1.8%回升至2.4%。剔除基数效应后，四年年化的当月同比增速从前一月的4.4%降至3.7%。从季调环比看，9月环比增速为0.15%，虽然仍保持正增，但增速较8月有所放缓。
三大主要投资分项中，分化进一步加剧。如果剔除基数效应，从四年年化增速来看，广义基建投资和制造业投资持续改善，同比增速分别从前一月的5.2%和7.4%回升至5.6%和7.8%，但是房地产投资的同比跌幅仍在扩大，从前一月的-3.6%降至-4.2%。
基建投资回升，是由于资金发行、项目落地进度的加快。8月28日《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》中提出“今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕”，9月专项债发行进一步加速，截至9月底我国新增专项债发行进度已超过年度目标的90%。项目方面，9月建筑业PMI中新订单和业务活动预期两个分项均有增长，中国建筑等央企9月新签合同额保持高增，反映基建项目持续落地推进，加快形成实物工作量。
制造业投资回暖，则是由于企业经营的改善。8月工业企业利润在年内首度出现当月利润增速正增长，这既有价格上涨，也有需求回升的影响。在企业经营状况趋于好转的背景下，企业家扩产投资意愿或有改善。
从基本面数据来看，需求边际回升。需求端，从四年年化增速来看，商品房销售面积和销售额的跌幅分别从前一月的10.0%和9.0%收窄至8.6%和7.7%。生产端，新开工和施工面积的四年年化跌幅，分别从22.8%和22.4%回升至20.3%和19.0%，不过随着保交楼进度逐步完成，竣工的增速有所放缓，从前一月的5.7%降至-1.0%。根据证券时报网援引中原地产研究院的数据，9月各地累计发布房地产调控政策高达175次，是政策井喷期，这使得地产市场短期有所企稳，供需两端均出现边际改善。但从土地交易等指标来看，我们认为，目前地产基本面仍不稳定，使得地产投资改善迹象尚不明显。
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政策仍需发力
三季度，经济呈现温和改善的趋势。8-9月生产、消费和投资分项的增速均在改善，新兴行业生产、服务消费、基建投资等具体领域保持较高增速，对经济形成支撑。这一方面是由于7月政治局会议定调以来，降息、地产优化等稳增长政策逐步落地起效；另一方面是由于暑期消费旺盛、外需企稳回升等因素，国内外需求均有改善，带动经济持续修复。虽然年内实现经济增长目标的压力或并不大，但经济稳定、持续地修复，仍需要逆周期调节政策进一步支持。
风险提示：地产修复不及预期
来源：券商研报精选
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